低盈利能力下由產(chǎn)能擴(kuò)張推動(dòng)的利潤(rùn)快速增長(zhǎng)沒(méi)有意義
7月份行業(yè)盈利增速于年內(nèi)首次超過(guò)收入增速，其中利潤(rùn)同比增長(zhǎng)29.7%，收入增長(zhǎng)26.0%。由于從05年開(kāi)始行業(yè)毛利率已經(jīng)下降至14%以下并維持至今，這樣，在同樣低的盈利能力下利潤(rùn)的增長(zhǎng)基本是產(chǎn)能擴(kuò)大所導(dǎo)致，因此，這種增長(zhǎng)沒(méi)有意義。
我們認(rèn)為盈利能力提高帶來(lái)的增長(zhǎng)才可能有意義，這是基于紙業(yè)盈利能力尚低于資本成本，資本推動(dòng)下的利潤(rùn)增長(zhǎng)越快則行業(yè)價(jià)值損耗越大。國(guó)內(nèi)紙業(yè)公司目前面臨的緊迫問(wèn)題不是繼續(xù)擴(kuò)大規(guī)模，而是尋求增強(qiáng)盈利能力的途徑，這包括業(yè)務(wù)一體化和產(chǎn)品差異化，即從股東利益最大化考慮，企業(yè)“做強(qiáng)>做大”，這也是我們當(dāng)前選擇紙業(yè)投資標(biāo)的的基本準(zhǔn)則。
7月份固定資產(chǎn)投資增速創(chuàng)年內(nèi)新低
7月份的固定資產(chǎn)投資為54.89億元，單月同比僅增長(zhǎng)7.8%而創(chuàng)年內(nèi)新低，前7個(gè)月的累計(jì)投資增速因此回落至16.5%并重返低位運(yùn)行軌道，該增速低于同期行業(yè)收入和利潤(rùn)增速。這種回落進(jìn)一步支持了我們7月份提出的行業(yè)“拐點(diǎn)將至”的觀點(diǎn)，即07年上半年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)趨緩可以確定。同時(shí)，基于對(duì)行業(yè)投資相對(duì)吸引力及后進(jìn)公司淘汰困難的判斷，我們提示07年行業(yè)拐點(diǎn)景氣時(shí)間可能屬于短期。
維持行業(yè)“中性”評(píng)級(jí)，維持G岳紙和G華泰“推薦”評(píng)級(jí)
我們維持行業(yè)“中性”評(píng)級(jí)，并重申G岳紙合理07P/E=17.5~22.0X，G華泰合理06P/E=11.0X，維持對(duì)兩公司股票的“推薦”評(píng)級(jí)。其他公司價(jià)值基本合理或高估，維持“中性”及“回避”評(píng)級(jí)。
李世新
