董事會審議通過《關于收購桂林宏基紙業有限責任公司的議案》、《關于公司符合公開發行股票條件的議案及方案》以及《關于2007年公開發行股票募集資金使用可行性研究報告》。頂點財經
一、公開增發加快規模化和林紙一體化進程
1．年產9.8萬噸未漂硫酸鹽木漿技改項目
公司通過收購位于廣西全州縣的桂林宏基紙業有限公司的議案，并計劃以宏基紙業為主體實施年產9.8萬噸未漂硫酸鹽木漿技改工程，木漿產品主要用于公司滿足生產自需。
公司的主要原材料是廢紙和木漿，其中1噸原紙所需要的廢紙和木漿分別為1噸和100公斤。原材料占總成本的63%，是影響公司盈利能力的最重要因素。公司在廣西地區逐步實現建立上游原料基地的戰略規劃，進軍上游領域將進一步提高公司對資源的控制力，增強公司對原料供應周期波動的抵御能力。
廣西木漿項目的建設期為1.5年，估計到2009年之后才能真正形成效益。項目建成后每年新增銷售收入46070萬元，凈利潤6661萬元。我們保守估計木漿的成本約為3500元/噸（含運費），而目前針葉漿價格約為779美元/噸，我們對木漿的基本判斷是價格會回落但仍維持高位水平，我們保守預計未來木漿價格維持在650-700美元左右，按照這個價格區間以及7.7的匯率來計算，木漿項目的毛利率達到30%-35%，可見木漿的盈利情況遠遠優于原紙和紙箱；當然，公司計劃當地木漿為浙江造紙原材料，自用為主，所以從這個角度來說，即使考慮到運輸成本也能大大節約經營成本，提升競爭力。頂點財經
2．60萬噸高檔包裝紙板技改項目
該項目主要包括40萬噸牛皮箱板紙和20萬噸白面牛皮卡紙。項目建成后，公司牛皮箱板紙、高強度瓦楞紙和白面牛皮卡紙產能將分別達到110、6和25萬噸的規模，公司原紙總產能將達到140萬噸，逐漸實現規模化生產。140萬噸的總產能在長三角地區列第三位，僅次于玖龍紙業和理文造紙。
公司產能擴張保持強勁勢頭，2006-2009年4年內的復合增長率將達到58.8%，未來4年維持高速產能擴張。產能的快速增長是公司業績提升的一個要素之一，140萬噸后的規模化生產的逐步推進將更進一步推動業績增長。項目建設期2年，項目建成后每年新增銷售收入191,453萬元，凈利潤19,720萬元。
公司不斷推進規模化生產的計劃以及積極發展上游領域，通過降低經營成本和擴張產能來達到提升業績的目的，我們認為模式可取并有效。
二、增發攤薄業績作用明顯
根據公司擴張速度的假設，我們調整了公司的盈利預測，預計07-09年收入分別為1690.7、2864.5和3344.3百萬元，同比分別增長72.58%、69.43%和16.75%；凈利潤分別為102.78、182.68和210.88百萬元，同比分別增長76.3%、77.74%和15.44%，每股收益分別為0.344、0.611和0.705元。但是考慮到公司公開增發不超過1.2億股，攤薄后的每股收益則分別為0.245、0.436和0.503元，即攤薄了28.64%，攤薄作用相當明顯。
按照攤薄后的每股收益以及2007年6月7日11.69元的收盤價格來計算，公司07-09年的動態PE分別為：47.7、26.8和23.2倍，在目前造紙行業中并不具有明顯的吸引力。我們認為市場可以接受24倍左右的PE估值，那么未來兩年對應的合理價格區間為10.9-12.57元，未來兩年合理的價格中值為11.73元，所以我們認為目前公司11.69元的價格比較合理。
雖然之前我們一直強調看好公司重點發展牛皮箱板紙和開拓上游領域的發展模式，認為可以提升公司的股值和價值，同時也非常看好國內尤其是長三角和珠三角地區牛皮箱板紙行業的發展空間，但是公開增發帶來的攤薄效應非常明顯的情況下，我們調低公司的投資評級至“中性”。同時我們認為，在目前較好的市場環境下以及市場對公司發展模式看好的情況下，加上增發的誘因，不排除股價有進一步上升的空間。
