業績符合預期,高景氣有望延續:受益于國內家具市場的回暖,年初以來公司銷售保持量價齊升。上半年公司營業收入增長近23%,其中二季度收入達5.76億元,同比增長29.8%,環比增長40%左右;二季度單季凈利潤增長58.2%,基本驗證我們年初判斷。分產品看,壁紙、可印刷類和表層耐磨紙表現較好,分別增長130.7%、37.7%、25.1%;但素色類和平衡原紙相對平淡,其中素色裝飾原紙增長6.8%,而平衡原紙則下滑68.8%。由于地產銷售和家具消費存在滯后期,同時下半年將是家具消費旺季,我們預計公司目前產銷兩旺的趨勢將延續,而且公司下半年還有一臺7萬噸新設備投產(預計9月份),我們預計下半年公司仍有望保持較高增速。
鈦白粉價格下行&結構改善,毛利率提升明顯:公司上半年毛利率21.1%,較去年同期上升2個百分點,驅動因素主要來自兩個方面:1、鈦白粉價格的下跌。鈦白粉占裝飾原紙成本約35%,而國內鈦白粉價格受需求低迷及產能過剩影響,持續下行。目前鈦白粉價格約13600元/噸,較去年同期下跌近30%,較年初下跌約15%。由于國內經濟仍較疲軟,我們判斷下半年鈦白粉價格仍將維持低位;2、結構改善。素色、可印刷類裝飾原紙是公司核心產品,近幾年由于消費者個性化需求增多,可印刷類裝飾產品需求旺盛,其在公司產品結構中穩步上升,目前可印刷類、素色類產品占比分別為40.1%(較去年上升2.7個百分點)、44.3%(較去年下滑4個百分點)。二者雖然價格差不多,但由于原料配比不同,可印刷類產品毛利率高于素色產品4個百分點(上半年可印刷類產品提價,毛利率差異有所擴大),因此結構的改善&鈦白粉價格的下跌是公司毛利率提升的主因,我們預計全年公司毛利率有望維持高位。
新業務有望打開公司成長空間:公司今年投資邏輯清晰順暢,但股價表現并不盡如人意,我們認為市場主要擔心公司的成長性。但公司近期公告新增高性能芳綸纖維及制品業務,我們判斷可能是芳綸纖維紙,屬于特種紙的細分子行業。該產品是以芳綸短纖和芳綸漿粕按一定比例制成,具有較好的熱穩定性、阻燃性能、電絕緣性、耐輻射性、化學穩定性等,被廣泛應用于航天、軍工產品以及電機、電器、電子信息產品的絕緣材料中。
新產品的拓展有望在一定程度上消除市場的擔憂,公司估值有望得到修復。
我們修正了公司2013-2015年盈利預測,預計營業收入分別為21.07億元、26.5億元、31.7億元,分別增長19.1%、25.8%、19.6%;歸屬于上市公司股東凈利潤分別為2.07億元、2.62億元、3.14億元,分別增長43.7%、26.7%、19.5%;實現全面攤薄EPS分別為0.5元、0.64元、0.76元。
目前裝飾原紙已形成寡頭格局,公司市場份額近40%,已具備一定定價權。家具業回暖驅動公司銷售量價齊升,同時受益于鈦白粉及漿價的下行,公司業績增長確定性強,我們維持公司“買入”評級,目標價10元,相當于2013年20倍PE。
