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撿了芝麻丟了西瓜，古老寓言故事中的錯誤在資本市場也不鮮見。 中國造紙行業龍頭企業晨鳴紙業（000488.SZ，1812.HK），在跨界做起融資租賃業務五年后，不僅原本主營的造紙業務利潤和毛利率均出現大幅下降，還因當初那個寄予厚望的“新藍海”陷入了沉重的負債泥塘。 對應的代價不只體現在股價表現中——截至10月11日，其A股及港股股價已分別較52周高點回落34.2%和38%，更重要的是上市公司資金層面的捉襟見肘已不是秘密：此前其向市場公開承諾增持1億元公司股票，最終卻只拿出了三千萬元。 根據Wind數據提供的扣非凈利潤數據，標點財經研究院日前聯合《投資時報》推出《2019上半年A股上市公司扣非凈利降幅榜》。結果顯示，晨鳴紙業2019年上半年扣非后歸母凈利潤為3.03億元，同比下降80.29%。 晨鳴紙業表示，受多重因素影響，造紙行業出現了經濟效益下滑，生產和運行困難增多、紙價下跌的局面。下半年公司將實現制漿與造紙產能的平衡，漿紙一體化優勢明顯，毛利率水平將明顯提升，能夠有效增強公司整體盈利能力和抗風險能力。 主營業務毛利率下滑 果真能“言出法隨”？需要打個問號。盡管在剛剛落幕的中報季中二八現象愈發突出：即收入最高的20%上市公司包攬88%的營收，利潤前20%的企業囊括了94%的利潤總額，但必須注意，強者恒強的前提是行業集中度的大幅上升。按照寶武集團董事長陳德榮日前發表的觀點，如果CR3（行業前三強）未能占據50%市場份額，就非成熟產業。雖然在2010年—2015年期間已淘汰了4000萬噸落后產能，中國造紙業CR10的份額也不過在四成左右，而美國同行則為90%。 《投資時報》研究員注意到，今年上半年內，晨鳴紙業主營業務毛利率全線下滑。分行業來看，公司機制紙業務毛利率同比下降7.29個百分點。分產品來看，白卡紙毛利率同比下降2.2個百分點，雙膠紙同比下降7.3個百分點，銅版紙同比下降10.18個百分點，靜電紙同比下降15.34個百分點，防粘原紙同比下降11.51個百分點。 造紙業務為晨鳴紙業的主營業務，為上市公司貢獻了八成以上的營收，但主打業務在近兩年始終表現不佳。2018年機制紙營收已同比下降2.02%，2019年上半年公司機制紙營收再度同比下降14.16%。 一段時間來，“多輪驅動”似乎成為中國不少上市公司抵御周期影響的不二法門。2014年晨鳴紙業即成立子公司山東晨鳴租賃，正式進入融資租賃領域。2017年以及2018年，晨鳴紙業又相繼在上海、武漢以及北京成立融資租賃全資子公司。 那么這個戰略預備隊的業績如何？2017年該業務收入23.47億元，同比增長0.29%；2018年收入22.02億元，同比下降6.18%；到2019年上半年該業務收入9.47億元，同比下降25.52%。 逐步剝離融資租賃業務？ 很明顯，由于外部經濟環境變化，融資租憑市場已不再像過往那般炙手可熱，作為新丁的晨鳴紙業壓力可想而知。麻煩的是，上市公司的資金壓力卻由此倍增，進而導致資產負債率明顯上升。2017年和2018年，晨鳴紙業負債率分別為71.34%和75.43%，到2019年中期提升至76.25%。而在涉足融資租賃前的2013年，其資產負債率只為69.2%。 2019年半年報則顯示，晨鳴紙業當前總負債計812.49億元，較去年年底增加了18.02億元。其中，短期價款446.65億元、一年內到期的非流動負債52.43億元、長期借款84.5億元、應付債券20.98億元、其他流動負債18.54億元，債務合計623.1億元。而同期貨幣資金只有207.28億元，晨鳴紙業顯然存在較大的資金缺口。 申萬宏源曾發布研報表示，晨鳴紙業在2014年發展的融資租賃業務，受宏觀背景影響，該板塊資金壓力增加，資產負債率明顯提升，2017年利率水平大幅提升，公司財務費用率也明顯增加。 一個傳統的造紙業公司，在涉足金融領域五年后反而陷入了“缺錢”的怪圈，連承諾增持的時間表也一再拖延，這當然對應了那句諺后語的后半段——得不償失。 為了提振投資者信心，2018年9月10日晨鳴紙業發布公告稱，基于對公司未來業績增長和發展前景的信心，同時為維護資本市場穩定，更好地促進公司持續穩定的發展，公司股東晨鳴控股計劃自公告日至2019年9月9日的12個月內增持公司股份，累計增持金額不低于1億元人民幣。 但截至2019年9月10日，晨鳴控股只累計增持晨鳴紙業A股589萬股，占公司總股本的0.2%，增持金額3377.34萬元，沒有完成增持計劃。“失信”之后的晨鳴紙業發布公告表示，決定將增持計劃期限延長6個月至2020年3月9日。 此外，該公司股東也在頻繁質押股權，理由大多基于“融資需求”。據公告顯示，截至9月30日，晨鳴控股持有晨鳴紙業股份數量為A股4.45億股，B股2.11億股，H股1.53億股，合計持有8.1億股，占公司總股本的27.87%。其所持有上市公司股份累計被質押的數量為3.55億股A股，占其持有本公司股份的43.81%，占公司總股本的12.21%。 今年以來晨鳴紙業已決定聚焦主業，發布公告稱擬引入長城國瑞證券為合作方，對晨鳴租賃公司資產逐步剝離、整合，達到市場化運作。在2019年中報中，晨鳴紙業還表示，公司已著手開始逐步剝離融資租賃業務。
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